Incerteza sobre contas públicas eleva parcela da dívida atrelada à Selic ao maior patamar em 20 anos
O cenário econômico brasileiro tem sido marcado por uma crescente preocupação com a gestão das contas públicas e um ambiente internacional volátil. Esses fatores, em conjunto, têm levado o Tesouro Nacional a aumentar significativamente a participação de títulos da dívida federal atrelados à taxa Selic. Essa estratégia, embora vista como um porto seguro em momentos de instabilidade, alcançou em 2024 o maior patamar desde outubro de 2005, refletindo um movimento de migração de investidores para aplicações de menor risco percebido.
Em junho deste ano, os títulos indexados à Selic representavam 49,32% da dívida pública federal, um aumento considerável em relação aos 38,25% registrados em dezembro de 2022, logo antes do início do atual governo. A proximidade com o pico histórico de 49,42% em janeiro de 2026 sinaliza uma tendência que preocupa economistas e gestores públicos.
Entendendo os títulos da dívida pública
Para compreender a dinâmica atual, é fundamental conhecer os tipos de títulos que compõem a dívida pública federal:
- Títulos prefixados: Oferecem uma taxa de retorno fixa, conhecida no momento da compra. São mais sensíveis a variações na taxa de juros, pois um aumento da Selic pode tornar a remuneração desses títulos menos atrativa em comparação com novas emissões.
- Títulos atrelados à inflação (IPCA+): Combinam uma taxa de juros fixa com a variação do Índice de Preços ao Consumidor Amplo (IPCA). Embora ofereçam proteção contra a inflação, também carregam um risco de perda se a taxa de juros básica subir significativamente.
- Títulos atrelados à Selic (LFTs – Letras Financeiras do Tesouro): São considerados os mais seguros pelos investidores em cenários de incerteza. Sua remuneração acompanha a taxa básica de juros da economia. Em momentos de alta da Selic, esses títulos tendem a se valorizar, enquanto prefixados e IPCA+ podem sofrer desvalorização.
A Selic como porto seguro
As LFTs, por sua natureza, são vistas pelos investidores como um refúgio em tempos de turbulência nos mercados financeiros. Sua rentabilidade acompanha a taxa Selic, que é definida pelo Comitê de Política Monetária (Copom) do Banco Central. Em um ambiente de juros elevados, a rentabilidade dessas aplicações se torna mais atrativa, especialmente quando comparada a outros títulos cujos retornos podem ser corroídos pela alta da taxa básica.
Para o Tesouro Nacional, a emissão de LFTs é uma ferramenta crucial para garantir o financiamento do governo em períodos de aversão ao risco. Quando os investidores se tornam mais cautelosos, o apetite por títulos prefixados e indexados à inflação diminui, e o custo de emissão desses papéis tende a aumentar. Nesse contexto, as LFTs oferecem uma alternativa mais acessível e com maior liquidez para o financiamento da dívida pública.
Os riscos da concentração em LFTs
Apesar de serem um instrumento de estabilidade para o Tesouro em momentos de crise, a crescente concentração da dívida pública em títulos atrelados à Selic acarreta riscos significativos. O principal deles é a maior exposição do custo de financiamento do governo às oscilações da taxa de juros. Um aumento abrupto na Selic, como o observado em meados de 2024, quando a taxa subiu de 10,50% para 15% ao ano, impacta diretamente o serviço da dívida, tornando-o automaticamente mais caro.
Esse fenômeno contribuiu para o aumento da conta de juros do governo federal, que saltou de 5,25% do Produto Interno Bruto (PIB) para cerca de 7% do PIB no mesmo período. Mesmo com a subsequente redução da Selic, iniciada em março de 2026, a conta total de juros não diminuiu proporcionalmente, dado o aumento do endividamento do país.
| Período | Custo Médio Estoque (12 meses) | Custo Médio Novas Emissões |
|---|---|---|
| Setembro de 2016 | 12,68% | N/A |
| Junho de 2024 | 12,68% | 14,20% |
| Outubro de 2016 | N/A | 14,20% |
Os dados do Tesouro revelam que o custo médio do estoque da dívida em 12 meses atingiu 12,68% em junho, o maior patamar desde setembro de 2016. Similarmente, o custo médio das novas emissões alcançou 14,20%, o nível mais alto desde outubro de 2016. Embora a maior participação das LFTs seja um fator relevante, o aumento das taxas em outros tipos de títulos também contribui para essa escalada.
Estratégias e desafios para o futuro
Diante desse cenário, o Tesouro Nacional tem buscado, em sua estratégia de longo prazo, reduzir a participação dos títulos atrelados à Selic para 23% da dívida total nos próximos dez anos. No entanto, a realidade atual mostra que o país detém mais que o dobro dessa meta. As LFTs já se aproximam do teto de 50% estipulado como alvo para o ano corrente, levando técnicos do órgão a considerar a revisão dessa meta para acomodar a crescente demanda por esses papéis.
Para muitos economistas e até mesmo para integrantes do governo, a alta concentração da dívida em LFTs não é uma estratégia deliberada, mas sim um sintoma das incertezas econômicas e fiscais. A desconfiança em relação às contas públicas e ao cenário internacional leva os investidores a diminuir a procura por títulos prefixados e indexados à inflação, cujos juros reais chegaram a atingir 8% em alguns prazos, um patamar considerado elevado. Essa migração de demanda fortalece a atratividade das LFTs.
Luis Felipe Vital, chefe de estratégia macro e dívida pública da Warren Rena, corrobora essa visão: “Se a gente pegar uma série histórica mais longa, vai ver que, em momentos de melhora da perspectiva fiscal, a composição da dívida também melhora. Em momentos de piora da perspectiva fiscal, a composição da dívida sente isso, principalmente com aumento de [títulos atrelados à] taxa flutuante [Selic]”.
Fatores históricos e externos
A mínima histórica de participação de títulos atrelados à Selic na dívida federal, registrada em 2014 (cerca de 18%), ocorreu em um período em que o Brasil possuía grau de investimento e maior participação de investidores estrangeiros. Naquela época, os não residentes detinham 20% dos papéis emitidos pelo Tesouro no mercado interno, um percentual que hoje caiu para 10%, reflexo da perda do selo de bom pagador em 2015.
Desde a perda do grau de investimento, a composição da dívida pública tem apresentado uma deterioração que se acentuou no governo atual. As causas apontadas incluem as turbulências no cenário externo, como a guerra no Oriente Médio, e as incertezas sobre a trajetória das contas públicas brasileiras. Vital ressalta a importância de uma abordagem fiscal mais consistente: “Existe uma questão fiscal que precisa ser encarada, principalmente pelo Congresso, e isso vai levar a uma perspectiva fiscal melhor, a uma redução de endividamento e uma melhor composição da dívida pública”.
Outros fatores que dificultam a emissão de títulos de longo prazo, como os indexados à inflação (NTN-Bs), também pesam. O governo tem apontado a concorrência com títulos privados isentos de Imposto de Renda como uma distorção, enquanto analistas como Guilherme Almeida, da Suno Research, mencionam a saturação da demanda dos fundos de pensão por esses papéis. Almeida descreve a emissão de LFTs como “mais barata e mais fácil” para o Tesouro no cenário atual, mas alerta que “a gestão dessa dívida se torna mais difícil porque não existe previsibilidade sobre quanto será o custo efetivamente”.
O governo também atribui parte da situação ao aumento das taxas de juros nos Estados Unidos, que servem como referência para os mercados globais, e aos efeitos da guerra, que impulsionam a busca por ativos mais seguros. Fabio Terra, chefe de gabinete do ministro da Fazenda, Dario Durigan, reconhece o impacto do déficit público em 2023, impulsionado pela regularização de pagamentos de sentenças judiciais adiados na gestão anterior. No entanto, ele argumenta que a trajetória de expansão do endividamento em 2024 e 2025 foi majoritariamente influenciada pelo comportamento dos juros.
Terra afirma que o resultado primário tem tido um papel neutro na dinâmica da dívida desde então, resultado do esforço fiscal do governo. Um estudo da Secretaria de Política Econômica (SPE) indica que o impulso fiscal foi negativo entre julho de 2024 e junho de 2025, e o impulso positivo subsequente ainda é insuficiente para compensar o período anterior. Ele conclui que a dinâmica dos juros não esteve diretamente ligada ao impulso de gastos, especialmente durante a escalada da Selic, quando o impulso fiscal era negativo. O objetivo atual do governo é que a continuidade do esforço fiscal contribua para a redução da dívida.
Desafios e perspectivas futuras
O Tesouro Nacional, em sua divulgação do Plano Anual de Financiamento (PAF) em janeiro, destacou as condições de demanda por títulos de maior prazo como o “principal desafio”. O órgão enfatiza que “avanços na consolidação fiscal, com reflexos sobre a recuperação do grau de investimento e maior participação de investidores não residentes, são fundamentais para viabilizar tanto o alongamento da dívida doméstica quanto a convergência da DPF [dívida pública federal] em direção ao benchmark [meta de longo prazo]”.
A busca por maior previsibilidade fiscal e a recuperação da confiança dos investidores são passos cruciais para reequilibrar a composição da dívida pública brasileira e reduzir sua vulnerabilidade às flutuações da taxa Selic, garantindo um financiamento mais sustentável e menos custoso para o país no longo prazo.